陳國祥，台灣資深媒體人，曾任《自立晚報》總編輯、《中國時報》總編輯、《中時晚報》社長、《中國時報》特約主筆；前中央社董事長。 電郵：[email protected]
過去幾年，全球股市不斷改寫歷史新高，表面上看，全球經濟展現出驚人的韌性：供應鏈重組、通膨逐步受控、就業市場維持穩定。然而，若仔細觀察這幅繁榮圖景，背後隱藏著一個深刻而令人不安的結構性現象——股市的強勢，很大程度上依賴政府大規模且持續的政策支持。一旦這根「政策拐杖」被抽走，市場榮景是否仍能延續？ 所謂政府支持，指的是各國政府為了維持經濟運作或穩定市場而提供的各類財務援助與補貼總額。這些措施涵蓋層面極廣，包括直接現金補助、失業救濟金、中小企業貸款擔保、稅收減免、能源價格補貼，乃至於中央銀行透過量化寬鬆購買資產。過去十年間，這類支持已在多次危機中發揮關鍵作用：從歐債危機、新冠疫情，到俄烏戰爭引發的能源衝擊，「政府之手」無所不在。 政府支持是危機時期股市能夠保持韌性的重要底層力量，它在短期內減少了系統性風險，讓投資人對市場抱持超乎基本面的信心。當美國聯準會（聯儲局）承諾「無限量化寬鬆」時，市場立即明白：流動性危機不會發生，企業融資得以維繫，破產風險大幅降低。當政府提供薪資補貼與失業救濟時，消費支出得以維持，企業營收不至於斷崖式崩落。這些措施直接切斷了金融危機中常見的惡性循環——資產價格下跌導致銀行惜貸，企業倒閉引發失業，失業再壓垮消費與資產價格。 政府的持續干預還塑造了一種獨特的市場心理，投資者逐漸形成牢固的預期：無論經濟基本面如何惡化，無論地緣政治風險如何升溫，政府都會在關鍵時刻出手支撐市場。股市不會崩盤，因為政策安全網始終張開。這種預期在二零零八年金融危機後反覆被驗證，又在新冠疫情期間達到巔峰。於是，恐慌指數（VIX）長期維持在低位，即便面對中東衝突、能源價格飆漲、美國聯準會暴力升息，市場依然淡定創高。 散戶投資者與機構投資人都在押注人工智慧與科技創新將持續帶來企業獲利增長，同時堅信聯準會將在必要時刻降息救市。這種信念使得股市與經濟基本面出現明顯脫鉤：實體經濟成長趨緩、製造業PMI（採購經理人指數）徘徊榮枯線下方，股市卻屢創新高；企業獲利雖有成長，但股價漲幅遠遠超越盈餘增幅，本益比擴張至歷史高位。這種心理與結構性依賴，埋下了數個重大風險。首先，一旦政策支撐減弱——無論是財政補貼退場、縮表加速，還是利率維持高位——投資者信心可能迅速崩潰，引發大規模拋售。 其次，股市的「散戶化」加劇了脆弱性。疫情期間，零佣金交易平台與社群媒體催生了大量散戶投資者。這批新生代股民對政策依賴性高——他們習慣於「每次大跌都有聯準會救市」；對基本面敏感度低——許多人從未經歷過真正的熊市，甚至認為股價下跌就是買點。一旦政策信號轉向，例如聯準會明確表示不會降息或將繼續縮表，散戶情緒可能瞬間逆轉，恐慌性賣壓被放大，演變成流動性危機。 再者，財政刺激與貨幣政策若各行其是，缺乏協調，可能導致通膨壓力上升、資產泡沫擴大。過去幾年，我們已看到全球房地產、加密貨幣、成長股（Growth stocks）等風險資產輪番暴漲。投資人若意識到政府後盾不再可靠，股、債市場可能同步出現賣壓。 總而言之，當前全球股市的榮景提供了短期繁榮的幻象，但其本質依賴政府財政與貨幣政策的持續干預。這種依賴並非免費午餐：公共債務急速膨脹，但潛藏負債——如勞保年金、健保虧損——壓力巨大。資源錯配同樣令人憂心：殭屍企業靠低利貸款苟延殘喘，低效率部門佔用了本應流向創新產業的資本。市場心理依賴更是難以量化的風險：一旦投資人失去對政府的信任，恢復信心需要漫長歲月。 對投資者而言，認清這種依賴性，分散風險、重視基本面分析，以及密切關注政策信號，是未來數年的生存之道。具體而言，應降低對高本益比成長股的曝險，增加防禦性資產——如高品質債券、必需消費品、基礎設施相關標的；同時留意聯準會、歐洲央行及台灣央行的每一次會議紀錄，從官員發言中解讀政策轉向的蛛絲馬跡。切勿假設「政府永遠會救市」，因為歷史上沒有哪個央行能無限期支撐資產價格而不付出代價。 今天救市或成明日危機 對政策制定者而言，如何平穩退出非常規支持，同時避免市場崩潰，是一場高難度的平衡行動。理想的策略是：明確溝通退出路徑，給予市場充分預期；優先縮減非必要的財政補貼，保留貨幣政策工具作為應急選項；強化金融監管，抑制過度槓桿與投機行為。更重要的是，長期財政永續性必須被納入考量，否則今日的「救市」將成為明日的「危機」。 最終，全球股市的榮景是否延續，不僅取決於企業獲利或科技創新，更取決於政府支撐的持續性與政策設計的智慧。當前的「極樂行情」猶如一場由政策打造的盛宴：桌上擺滿了低廉資金、慷慨補貼與無限流動性，賓客們盡情狂歡，彷彿永遠不會天明。但盛宴背後的帳單——公共債務膨脹、資源錯配、市場心理依賴——正逐漸到期。