禤駿遠，Ian Huen，企業家，美國普林斯頓大學畢業，香港中文大學比較及公共史學文學碩士。著有《The Rising Sons: China's Imperial Succession & The Art of War》及《What Bruce Lee Didn't Know About Kung Fu and Other Revelations About China》；新作《你說的是從前——清末與今日中國》由商務印書館（香港）出版。電郵：[email protected]

近來全球科技產業最引人注目的現象，莫過於人工智能巨頭之間接連出現的巨額合作與投資協議。NVIDIA與OpenAI雙方計劃部署至少十吉瓦（10 GW）級別的算力基礎設施，長期投資規模可能累計超過一千億美元。而Oracle、SoftBank與OpenAI的「Stargate」計劃，專案預計在三年內投入超過四千億美元，最終投資額可能朝五千億美元邁進。至於AMD與OpenAI的合作協議，OpenAI可獲得價值數十億美元的算力資源，長期合作規模亦可能逐步擴增至千億美元級別；協議中還包含與約六億顆相關芯片綁定的採購或優先供應權益。再加上NVIDIA對CoreWeave、Lambda等新興雲公司的收入保證與供應協調、微軟與OpenAI的長期雲與資本投入、Amazon與Anthropic的共同研發基金與算力支持，整個AI生態在短短數年中，逐漸呈現出一種前所未見的密集互聯模式。 這些交易不僅龐大，而且正在不斷自我強化：供應商投資客戶、客戶保證採購、合作夥伴交換股權或認股權證、雲巨頭提供長期算力優惠，而AI實驗室則以自身的突破進一步推動合作夥伴的估值。不少分析家形容，這是一個由AI推動的資本協作時代，而這個結構之複雜程度，讓人聯想到二十世紀日本曾經主導經濟發展的企業集團——keiretsu。 日本企業抱團的利弊 日本戰後的keiretsu模式，是由企業間交叉持股、長期合作、銀行主導融資與策略協調共同構成的企業網絡。第二次世界大戰後，日本急需重建經濟，大型銀行成為企業資金來源的中心，企業則透過互相持股與長期合作來降低外部競爭，並確保資本與供應鏈的穩定。keiretsu的特徵包括企業持股交錯、資本結構封閉、供應鏈合作固定化、領導階層共同協商策略、以及銀行長期背書企業的融資需求。這些特質讓日本企業在一九五零至一九八零年代得以投入長期研發與產能擴張，而不必受到短期收入波動的影響。更重要的是，這套制度讓企業之間建立起高度的互信，整個生態得以形成一種具凝聚力的商業共同體。許多日本企業因而在汽車、鋼鐵、電子等領域迅速躍升為全球領導者。 然而，keiretsu也並非毫無缺陷。企業間封閉的持股結構使得信息透明度降低，虧損與營運問題不易暴露，銀行體系因為長期支持虧損企業而累積了大量壞帳。更重要的是，固定而穩固的供應鏈在全球化競爭下逐漸失去彈性，日本企業的效率因缺乏新競爭者而下降。當一九九零年代資產泡沫破裂時，這種互持與互信本是keiretsu的優勢，卻反而造成連鎖崩潰。銀行體系因壞帳而陷入困境，企業之間的聯繫也讓危機迅速蔓延。keiretsu在此之後不得不進行鬆動甚至部分解體，日本企業方進入更市場化、更透明的治理模式。 而今天，AI巨頭的循環交易很可能正在創造另一個keiretsu。NVIDIA與AI實驗室之間的關係已經不只是買方與供應商，而是同時在合作、投資、收益捆綁與共同承擔風險等多方面聯繫在一起；OpenAI與微軟的合作將雲基礎設施、資本、產品與商業化路徑緊緊扣連；AMD與OpenAI的協議結合了芯片採購、技術共研與股權製造商；更重要的是，AI的供應鏈不像傳統產業那樣由最終需求推動，而是由企業間的投資預期所塑造：雲公司投資基建是因為模型實驗室預期有需要，模型實驗室擴大需求又是因為供應商提供資本與算力折扣，供應商之所以能擴大產能，又依賴市場願意為其估值持續上升。 這些巨頭的合作令資本市場大熾，但同時也引來極大風險。AI產業的算力建設速度已遠超最終商業需求的成長速度，也就是說，許多基礎建設是建立在「未來估計需求」之上，而非當前確立的市場需求。根據多位分析者的觀察，雲端巨頭如微軟與Amazon已逐步放緩建設腳步，把需求風險轉嫁給新興雲端公司與芯片供應商。這使NVIDIA、AMD、Broadcom等上游企業必須以折扣、收入保證或投資方式刺激客戶採購，以確保產能利用率。一旦需求不如預期，最先受到衝擊的將是供應鏈最上游、產能投入最大的企業。 火燒赤壁的歷史警示 另一方面，AI巨頭之間的合作之所以牢固，是因為市場順風、技術突破頻仍、資本廉價且充沛。但如果市場環境出現逆風，合作關係可能迅速瓦解。例如某企業削減資本支出，就會影響芯片採購，進而壓縮供應商收入，造成股價下跌，再反過來降低其投資其他合作夥伴的能力。現今的AI生態高度依賴少數企業：NVIDIA控制GPU市場大部分供應，OpenAI與微軟的聯盟定義大型語言模式的技術格局，Google與Amazon則在雲端市場扮演不可取代的角色。這種集中使得任何一個企業的決策或技術瓶頸，就像三國時代赤壁之戰一樣，曹操將船隊連在一起，結果當一艘船著火，便很快波及到其他所有船。未知道投資人做了心理準備沒有呢？